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综合企业:现金奶牛还是公司混乱?(2)

作者: 《证券市场周刊》 出版时间: 2011_07_14 出版社: 中国时代经济出版社 收藏该书签

  综合企业折扣

  反对综合企业的理由非常充分,因此市场通常是为综合企业各个部分的价值或者总体价值设定一个扣减额—也就是说市场通常是以与业务更为集中公司的一定折扣估计综合企业的价值,这就是所谓的“综合企业折扣”。根据《CFO杂志》2001年的一篇文章,过去的理论研究已经表明这种折扣最高可能达到10%到12%,但是最近的理论调查认为这种折扣更接近于5%。当然,一些综合企业的价值会出现溢价,但是总体来说市场会为综合企业设定一个折扣。

  综合企业折扣为投资者提供了一个非常好的观点,即与各个不同部分的加总相比,市场如何估计综合企业的价值。如果折扣幅度较大,那么如果公司被解散并且其不同部分作为一只独立的股票运行,那么股东就会从中受益。

  我们下面通过使用一个简单的例子计算一下综合企业的折扣,我们假想的综合企业称为“多样化公司”,该公司共包含两个不相关的企业:一家饮料企业和一家生物科技类企业。

  “多样化公司”的股票市场价值为20亿美元、总债务为7.5亿美元,其饮料企业的资产负债表中资产为10亿美元,而生物科技类企业的资产价值为7.5亿美元。专注于饮料业务的公司市场价值与账面价值比率均值为

  2.5,而专门的生物科技类公司市场价值与账面价值比率的均值为2。“多样化公司”的两个企业在其各自的行业中都是非常典型的公司。根据这些信息,我们可以计算这家公司的综合企业折扣:

  案例:“综合企业”折扣比例的计算:

  “多样化公司”的市场价值总和:= 权益 + 债务= 20亿美元 + 7.5亿美元= 27.5亿美元两个部分的估计价值总和:= 生物科技公司的价值 + 饮料公司的价值= (7.5亿美元 X 2) + (10亿美元 X 2.5)= 15亿美元 + 25亿美元= 40亿美元因此,综合企业折扣比例为:= (40亿美元 -27.5亿美元) ÷ 40亿美元= 31.25%

  “多样化公司”的市场价值与细分价值

  价值(单位:10亿美元)

  综合企业折扣比例=31.25%

  4.5

  4

  3.5

  3

  2.5

  2

  1.5

  1

  0.5

  0

  市场价值市场价值

  “多样化公司”的综合企业折扣比例为31.25%,该比例出乎寻常地高,其股票价格没有反映不同部分的真实价值。很明显,如果被拆分为不同的企业,那么这种多业务公司的价值会非常地高。因此,投资者可能寻求分拆或者拆解其饮料部门和生物科技部门,以创建更高的价值。如果确实进行了分拆,那么“多样化公司”的价值可能被作为一种更好的买入机会。

  希望考察的方面

  最大的问题是对综合企业进行投资使得有意义,综合企业折扣表明这种投资不值得。但是,也存在一些希望。如果您所投资的综合企业通过去多样化和分拆而细分为不同的部分,那么您就可以获得综合企业折扣消失时价值的上升部分。一般规律是,当综合企业进行细分时,与作为一个综合企业相比,您肯定会获得更高的回报。

  也就是说,一些综合企业确实会出现估值溢价—或者至少出现非常小的综合企业折扣,这些都是经营非常好的公司,它们的管理非常激进,并且为不同的部门设定了清晰的目标,业绩不佳的公司会立即被卖出或者退出相应的投资。更为重要的是,成功的综合企业都有自己的财务目标,而不是战略或者经营目标,并且采用了更为严格的投资组合管理方法。

  如果您选择对综合企业进行投资,请寻找那些具有财务纪律、严格分析和估值、拒绝为并购进行重复支付以及愿意卖出现有业务的综合企业。与其他任何投资决定一样,投资者应该在买入之前进行思考,并且不要假设大型公司通常可以获得较高的回报。

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