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兼并与收购

作者: 马克·默比乌斯 出版时间: 2011_07_14 出版社: 中信出版社 收藏该书签

  兼并和收购(Mergers and Acquisitions,M&A)貌似是为了增长,实际上是一种手段,公司可以通过并购外部业务达到扩张的目的。此外,企业进行并购还有其他理由,比如,通过进入不同领域的多样化运作来降低企业的风险,或者借助并购所得到的更强的借贷能力或者税收优惠而享受财务优势,等等。多年以来,政府一直在试图控制兼并和收购行为,旨在阻止垄断巨头的形成,但是反垄断法规是否能促进商业发展尚无定论,在某些情况下,反垄断法规实际上制约了商业的发展。

  公司的增长可以通过内部发展(有机方式)来实现,也可以通过收购或者兼并其他公司而实现(从外部得到的方式或称为无机方式)。兼并和收购包括不同的交易类型:

  “善意”兼并和合并

  进行善意并购时,两家公司的董事会和大多数股东通常都会为并购达成一致。

  要约收购

  一家公司出价从另一家公司各个股东手中收购股票。这种收购方式可能有违目标公司(被收购公司)董事会和高管层的意愿。

  资产收购

  一家公司购买另一家公司的资产(可能包括独立的企业),但并不将其全部资产购入。

  管理层收购与杠杆收购

  是指公司的控制权被公司管理层收购,有时候,管理层会会同一个投资者群体完成收购,如果用于收购的资金主要是被收购公司举债所得的资金,那么,这种收购实际上就是“融资买入”,通常,公司会就此成为私有公司。

  对投资者来说,是否继续持有并购方股权的关键在于,并购是否具有充分的理由,是否能为公司增值,此外,将目标公司的股票卖给并购方通常也是个不错的选择。公司的兼并和收购充满魅力,而且花费不菲。公司高层经理常常能从并购中受益,这不但体现在他们的财务上,而且也体现在他们得到提高的地位上——更高的知名度以及在一个更大的企业中获得的权力。被并购公司的经理往往会得到“黄金降落伞”(Golden Parachutes)——也就是很多人认为的巨额补偿金。从股东的观点来看,让管理层得到这些好处或许是合理的激励手段,但是,只有当被并购的公司确实因为更好的绩效表现而增值时,这些激励才是合理的。

  就兼并和收购是否确实能使合并后的企业增值、是否能让股东受益的问题,尚有很多争论。虽然可能并不全面,不过兼并和收购的基本原因一般还是可以归结为以下的某一种:

  购买“便宜货”

  并购方可能认为,目标公司的价值高于自己的购买支出。对上市公司而言,它们的股价往往高于市场价,而且存在其股价在并购期间大幅上涨的危险。并购方更愿意从私人手里或者在运作效率不高的市场寻找价值被低估的并购对象。

  多样化投资的需要

  多样化投资的主要目的是为了降低风险。很多家族公司之所以扩张成了大型企业集团,原因或许就在于此。

  企业间的增效作用

  通过收购竞争对手(水平并购),或者供货商和客户(垂直并购),并购方可能会全面增值。这种并购可能会增加公司的市场力量,比如,如果某项法规规定,公司之间不得联合制定价格,那么并购完成后就能让公司保持高价格。如果并购方管理有方,那么通过提升目标公司的运营效率,合并后的公司的自身价值就能得以提高。此外,规模经济也能为公司增值,比如,更强的购买力、更好的生产协作以及更为顺畅的配送渠道等。

  财务上的增效作用

  是指有关税收、借贷优势以及资产回报率的效应。就有关税收的增效作用而言,如果目标公司所在国实施税收优惠政策,那么并购方就能通过并购而获得税收上的优势。再有,如果被并购公司处于亏损状态,那么并购方就能以其利润冲抵被并购方的亏损,从而减少缴纳的税金。此外,并购还能为公司减轻税负。财务增效作用的另一方面是公司借贷能力的提高,而且公司可以以更优惠的利率获得贷款,因为并购能提高公司赢利的稳定性,合并后的公司在借贷者看来信用风险更低。最后,如果并购方拥有大量的现金,但商业机会很少,那么并购还能为公司的过量现金(超额现金)带来良好的回报。并购方可能运行于一个成熟的甚至是日趋没落的市场环境中,它可以并购一个拥有很多获取高回报机会但缺乏现金的公司。

  尽管人们对兼并和收购现象已经进行了大量的研究,但金融理论依然未能阐释并购相关的诸多问题。不过,研究表明:

  被并购公司的股东一般都能获得良好收益,在接管信息正式发布前,被并购公司的股价往往会上涨,所以,比起那些希望在市场表现经过调整以后再获利了结的投资者,先期卖出股票的投资者能获得更高的收益。

  并购的动机往往是它的“增效作用”,但是各种研究表明,大多数兼并和收购都没能使合并后的公司持续增值。合并后的公司所获得的回报常常低于其资本成本,而且其表现常常逊于市场竞争对手。

  很多合并的公司几年后又分道扬镳,往往是因为没有发挥预期的增效作用,或者是因为并购的代价过于高昂。

  源于即刻见效的成本节约的增效作用,常常比那些基于增长预期的增效作用更为持久。

  并购私有公司的成功率高于并购上市公司的成功率,原因可能在于并购的价格更低。

  恶意收购的后续表现优于善意收购的后续表现,或许是因为并购方在并购前对目标公司进行了更为严格的评估。

  公司分立与完全析产分股

  一家大型公司可以用很多种方法将其部分业务分离出来,成立一个全新的上市公司:

  公司分立(Spin-Off,也称“并股”或者“换股份离”)

  一家公司可以将现有业务的一部分分离出来成立一个全新的企业,并将现有股东持有的股票按比例换成新公司的股票。

  完全析产分股(Split-Up,也称“拆股”或者“解散式分离”)

  原公司拆分成几家新公司之后,原公司不复存在。就像公司分立一样,原公司股东持有的股票同样按比例被换成新公司的股票。

  虽然公司分立、完全析产分股及其“变种”或许并不能为母公司创造现金流,不过,基于以下理由,它们能为股东增加价值:

  如果母公司在某一特定业务上管理不善,那么,可以将其分离出去并成立一个独立的运营单位,因为能得到新经理和受到恰当激励的现有经理的更多关注和投入,该单位的运作会得到改善。

  如果母公司遭受法规的制约、反垄断诉讼或者其他阻碍公司实现最优绩效表现的问题的困扰,那么,将存在问题的业务分离出去或者将公司分拆,就能将这些问题带来的不利影响降到最低限度。

  现有的股东可能会因此而得到税收优惠。在美国,如果公司分立符合某些检验标准,就能享受税收免除的待遇。

  新闻剪报

  麦当劳要搞公司分立?

  2005年9月初购入麦当劳股份的波欣广场(Pershing Square)对冲基金正在敦促麦当劳将其餐厅业务的大部分股份分离出来,并以此成立一家独立的上市公司。

  高盛集团的分析师史蒂文·克朗(Steven Kron)认为,麦当劳不太可能同意这一建议,因为“公司分拆,以及之后以房地产做抵押获得贷款的行为”,会对公司的A级信用评级造成损害。

  “尽管公司股价可能会因为公司分立而上涨,不过,考虑到麦当劳在美国的增长势头和在欧洲的发展趋势等重要促进因素,我们认为,即使没有公司分立,股价也将进入34~36美元的区间。”克朗说。

  资料来源:Market Watch,Inc. 28 September,2005

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