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8、权证与股指期货的比较

作者: 郭勇 出版时间: 2011_07_14 出版社: 机械工业出版社 收藏该书签

    权证和股指期货两种金融衍生品在投资方面究竟有何不同,我们可以从交易机制、产品特性以及风险方面来认识。

    在交易制度方面,两者都采用T+0的交易机制。股指期货可以进行双向交易,若投资者看空后市,可卖空股指期货,通过高位卖空低位买入回补(平仓)实现盈利。若看好后市,则可以买入股指期货多头,通过低位开多仓,高位平仓实现盈利。而权证投资者并不能直接卖空权证(除了权证发行人可以),但可以通过买入认沽权证实现做空,因此严格地讲,权证提供的是一种双向投资的机制。

    在产品特性方面,股指期货和权证都具有放大资金的杠杆效应,但两种产品的原理及效果并不一样。股指期货交易中,只需要交纳一小部分保证金即能操作股指期货,目前沪深300股指期货的保证金水平暂定为合约价值的10%左右,若一张股指期货的合约价值为180万,则投资者只需交纳18万元保证金(180×10%=18万,尚未包括期货经纪公司要求的保证金部分)就能买卖一张合约,换而言之,投资者用18万元即能实现操作实际价值180万,资金放大约10倍,因此其实际杠杆大小是比较稳定的;而权证虽然有财务杠杆,同样具有“以小博大”的特性,但实际的杠杆效果取决于权证价格对正股价格变动的敏感性,敏感性越高,其杠杆效应越大,因此每只权证产品的有效杠杆各不相同,而同一只权证不同时间的有效杠杆也不相同。在2007年底以前,国内大部分权证的有效杠杆都在2倍以下,但在香港等市场权证的有效杠杆有时可以高达几十倍,因此是权证的杠杆高还是股指期货的高,不能一概而论,有兴趣的读者可以参考第四章的第18节。另一方面,股指期货可以利用期货与现货的联动关系进行套利,而权证也可以进行类似的套利。不过权证的合约存续期可以较股指期货长,可以更好地实施较长期的投资策略,交易成本可能低于不断延展短期的股指期货及期权。

    从控制投资风险角度看,由于股指期货和权证买卖双方的权利义务不同,因此,在风险方面二者有显著差异。投资者一旦持有期货仓位,在平仓冲销之前,买卖双方都有履行合约的义务。由于股指期货合约价值较高,因此对中小投资者而言需要投入资金还是较多,有一定的进入门槛。此外,如果投资者持仓过夜,由于有每日结算机制,使得投资者在行情向相反方向发展时可能需要不断追加保证金,极端情况下甚至面临斩仓或被强行平仓的风险(俗称“爆仓”)。在股指期货的实战中,最大的风险是遭遇几年难得一见的重大事件冲击(所谓“小概率事件”),导致大幅跳空低开(高开)和跌停(涨停),做反方向的投资者可能连止损的机会也没有,未必能完全控制风险。而权证的买方拥有的是权利而非义务,有权选择行使权利或放弃行权,所承担的最大风险只不过是权证价值价格跌到0,所以能够完全控制其成本。权证投资由于无需交纳保证金,投资者持仓过夜需要承担的只是隔夜的价格风险。对于这一点,如果对照一下权证发行人的状况,读者就会有更深刻的理解。与权证的买方相反,发行人有履约行权的责任,理论上风险也像做期货一样。例如,2007年8月下旬突然宣布“港股直通车”试点,中资股一夜之间暴涨,并且在随后2个月内普遍连续大涨100%以上。发行人为了应付将来履约(备兑),必须高位追买正股进行对冲。据了解,在该段时期,香港权证发行人大面积账面亏损。

    归结到实际投资当中,权证和股指期货一样,都可以用来投机或风险管理,股指期货的投资效果更直接,只要指数有波动,马上会体现出盈亏,而权证毕竟是间接的,极端情况下可能买对方向也亏钱。但具体到许多策略而言,权证所具备的弹性绝非股指期货所能比拟。对于股指期货而言,仅有两种选择:买入和卖空,其结果也只有正确或错误。而对于权证投资者,可以选择不同的行权价格和到期日来调整和管理相关的风险,可以根据对市场的不同判断以及根据自己所希望的风险-报酬关系来实现其策略,例如选用廉价的高杠杆权证来博取超额暴利,又或者低溢价的中长期权证来抵御逆向的风险,甚至构建马鞍式的组合来博大幅波动,无论大涨还是大跌都能获厚利。而万一错了,只要控制好仓位,则损失有限,不会像股指期货一样遭灭顶之灾。

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